2025年9月5日星期五，目前在去中心化衍生品交易所中占据绝对领先地位的Hyperliquid宣布，正寻求发行一个「Hyperliquid 优先、与 Hyperliquid 利益一致且合规的美元稳定币」，并邀请团队提交提案。
Hyperliquid 新稳定币 USDH 的推出，引发了做市商之间的激烈竞争。Paxos、Sky 和 Frax Finance 等主要参与者都加入了发行 USDH 的竞争，然而，鲜为人知的 Native Markets 却处于领先地位。
来源: Polymarket
随着采用率的提高，流动性供应商正在去中心化交易所上争夺交易深度和交易量的领先地位。其中，由 Hyperliquid 的早期倡导者 Max Fiege 共同创立的 Native Markets 迅速领先，在 USDH 竞争中脱颖而出，成为明确的领跑者。Polymarket 的押注者给予了其约 95% 的胜出几率。
Hyperliquid 上的 USDH 稳定币是什么？它是如何运作的？
USDH 是 Hyperliquid 即将推出的原生美元挂钩稳定币，旨在降低交易所对跨链 USDC 的依赖，并为自身生态系统捕捉价值。Hyperliquid 没有直接构建 USDH，而是保留了代币代号，并邀请 Paxos、Ethena、Frax、Sky、Agora 和 Native Markets 等主要稳定币发行方竞争发行权。这种做法确保 USDH 将与 Hyperliquid 的「Hyperliquid 优先」原则保持一致，将数亿美元的年度收益保留在协议内，而不是流向 Circle 和 Coinbase 等外部发行方。
该选择过程将由链上验证者投票决定，由持有权益的验证者选择获胜的发行方。提案已于 2025 年 9 月 10 日截止，最终投票定于 2025 年 9 月 14 日。获胜者将获得发行 USDH 的权利，但仍需通过流动性、集成和用户激励来推动其应用。对于交易者而言，USDH 可能意味着更安全的稳定币存款、生态系统资助的奖励，以及对跨链资产依赖的减少；对于协议本身，这标志着向更大的金融自主 权和可持续性迈进。
Hyperliquid 稳定币 USDH 将如何运作？
USDH 的设计将取决于哪个发行方赢得治理投票，但所有提案都有着相同的基础：该稳定币将获得全面支持，并可 1:1 兑换为美元或等值资产。一些竞标者计划使用存放在 BNY Mellon 或 State Street 等受监管托管机构的现金和美国国债，而另一些则建议采用由代币化国库券或 delta 对冲合成头寸支持的加密原生模型。透明度是关键；每个提案都包含链上储备证明或定期审计。大多数发行方还承诺将这些储备产生的 95% 至 100% 的收益回馈给 Hyperliquid 生态系统，方式包括 HYPE 回购、援助基金、手续费回扣，甚至是直接为持有者提供收益。
这对用户而言意味着 USDH 将能无缝融入 Hyperliquid 的交易与结算流程。您仍能存入 USDC，但许多提案都包含低成本或零成本的 USDH 迁移路径，并附带通过银行、PayPal/Venmo 或信用卡处理商的法币入金渠道。一旦被采用，USDH 将可为永续合约、保证金和现货市场提供动力，同时为交易者带来更好的流动性激励，并为开发者提供集成补助金或 API。实际上，这让 USDH 不仅仅是另一种稳定币，而是一种旨在让价值在 Hyperliquid 内部循环，而非外流至外部发行方的工具。
USDH 稳定币在 Hyperliquid 生态系中扮演什么角色？
数据源：Hyperliquid
USDH 旨在作为 Hyperliquid 的原生稳定币，为交易、流动性池和更广泛的生态系成长提供动力。一个稳健且流动性高的稳定币对于任何去中心化交易所的成功都至关重要。波士顿咨询公司（BCG）的数据显示，稳定币的交易量显著增长，尽管稳定币在整个加密货币总市值中的市占率约占总加密货币交易的 10%。Hyperliquid 引入 USDH 旨在减少滑点、提高结算效率并推动其交易平台的更广泛采用。
数据源：DefiLlama Hyperliquid TVL
Hyperliquid 已成为链上永续合约 DEX 的明确领导者，占据近 80% 的市场份额，累计交易量超过 1 兆美元，TVL（总锁定价值）超过 50 亿美元。然而，这种主导地位凸显了一个关键的弱点：该生态系统严重依赖 Circle 的 USDC。
目前，Hyperliquid 50 亿美元 TVL 中约 95% 是以 USDC 形式持有，其中大部分都存放在美国国债中。根据 CoinDesk 的数据，这为 Circle 带来了每年约 2 亿美元的收益，而 Hyperliquid 却无法直接受益，这实际上是将收入从平台输送到外部实体。USDH 旨在解决这个问题。通过创建一个 Hyperliquid 原生的稳定币，该平台可以将流动性作为一种产生收入的资产，用以支持 HYPE 回购、额外的验证者奖励和用户激励，同时加强生态系的经济模式。
Native Markets 领先发行 USDH
数据源：X，来自 Max Fiege
为什么 Native Markets 突然在这场竞争中占据主导地位？Native Markets 已成为 Hyperliquid USDH 生态系统中的顶级流动性提供者。根据 DefiLlama 的数据，Native 目前占据了 USDH 流动性的绝大部分，在交易对中的市场份额远超 60%。
这种主导地位为用户提供了更深的订单簿、更低的波动性以及更可靠的交易环境。相比之下，像 Wintermute 和 Flowdesk 这样的竞争对手仍在创建自己的地位，在流动性深度和交易量方面都远远落后。
此外，Hyperliquid 基金会宣布，截至 9 月 11 日，它将避免直接影响投票，转而支持获得最多非基金会验证者承诺的团队。
尽管 Native Markets 领先，但其他竞争者并未落后太多。根据 Kaiko 的数据，Wintermute 和 Flowdesk 的参与度稳步增长，两者都逐渐增加其 USDH 支持的流动性池。然而，他们的市占率仍远低于 Native Markets，使得 Native Markets 的领先优势成为一个关键的竞争优势。这场竞争凸显出，在稳定币的采用战中，早期占据流动性至关重要，因为网络效应有利于那些拥有最深市场的提供者。
Native Markets 在 9 月 14 日激烈的治理竞赛后获得 USDH 稳定币
2025 年 9 月 14 日星期日，Native Markets 在一场激烈的治理投票中正式获得 Hyperliquid 原生稳定币的 USDH 标志，击败了 Paxos、Ethena 和其他竞争对手。此次投票发生在数周的猜测和社群辩论之后。
尽管 Paxos 在 2025 年 9 月 12 日星期五修订了提案，纳入了 PayPal 集成、激励措施和上限收入分成，但未能获得动力。而 Ethena 则于 2025 年 9 月 11 日星期四退出竞赛，理由是对其非原生基础设施的担忧。Native Markets 最终凭借强大的验证者承诺和有利的预测市场情绪而胜出，现在计划在 BlackRock 和 Superstate 支持的储备策略下分阶段推出 USDH。
USDH 的推出对 Hyperliquid 意味着什么？
Native Markets 在 USDH 竞赛中的领先地位，标志着机构对 Hyperliquid 的信心日益增长。根据 CoinDesk 的报导，自 USDH 推出以来，Hyperliquid 的交易活动已经激增，日交易量增长超过 30%。强大的流动性也增强了用户信任，因为更深的流动性池可以减轻价格操纵和突然波动的风险。如果这种趋势持续下去，USDH 可能会迅速成为去中心化金融交易活动的内核支柱。
Hyperliquid (HYPE) 价格因 USDH 稳定币公告而飙升 | 数据源：BingX
同时，Hyperliquid 的原生代币 HYPE 一直保持强劲的势头。该代币交易价格约为 56.23 美元，过去 7 天上涨了约 20%，市值为 187.8 亿美元，24 小时交易量超过 6.17 亿美元。链上活动处于历史新高，活跃地址攀升至 24K 以上，每日交易量超过 424,000 笔。技术面也看涨，HYPE 突破 53 美元，为短期内涨至 70-75 美元开辟了道路。分析师甚至将其与 Solana 在 2021 年的突破相提并论，这表明还有更广泛的价格发现阶段的空间。
USDH 的主要考量与风险
尽管 USDH 承诺为 Hyperliquid 带来收益和主 权，但在采用之前仍需了解重要的风险和权衡。
1. 发行方依赖和运行风险：治理投票将 USDH 代号授予单一发行方，但提案本质上是路线图，而非完成品。创建安全的托管、法币出入金信道和深层流动性是复杂的，延迟或失误可能会破坏信心。验证者和用户必须权衡每个团队的过往记录和交付能力，特别是鉴于投票时间表几乎没有留下足够的时间来进行经过审核、完全充实的计划。
2. 监管与合规风险：许多提案强调与美国 GENIUS 法案或欧洲 MiCA 的对齐。虽然这可以提升信誉，但也可能使 Hyperliquid 更紧密地与美国或全球监管机构绑定。如果监管变得严格，网络可能会面临压力或合规成本。另一方面，完全去中心化的方法可减少监管风险，但可能难以实现法定货币访问和机构采用。
Hyperliquid 稳定币市占率 | 来源：Galaxy
3. 流动性迁移挑战：Hyperliquid 目前持有约 55 亿美元的 USDC，即使是将其中一部分转移到 USDH 也需要平稳且有激励的迁移。如果没有强大的做市商支持和用户激励，流动性可能会碎片化，损害交易深度和用户体验。
4. 中心化与去中心化：受监管的发行方可带来法币信道和稳定性，但也引入了交易对手和审查风险。去中心化的设计增强了主 权，但可能缺乏监管保障和可扩展的分发。权衡在于决定哪种模式更能服务于 Hyperliquid 的长期目标。
5. 用户采用与激励：大多数竞标者承诺将 95% 至 100% 的收益回馈给 Hyperliquid，但如果其中很少一部分能到达终端用户，USDH 的余额与 USDe 或代币化国库券等有收益的替代品相比可能没有吸引力。采用将取决于用户是否能看到持有 USDH 的实际好处、手续费回扣、奖励或直接回报。
结论
原生市场在主导 USDH 稳定币生态系统方面的早期成功，凸显了流动性提供者在塑造采用方面所扮演的关键角色。凭借强大的支持、深厚的流动性和不断增长的交易量市占率，Native 正在为 Hyperliquid 的下一个成长阶段奠定基础。随着竞争对手争相追赶，这场对 USDH 主导地位的竞赛不仅将决定 Hyperliquid 的成功，也将定义更广泛的去中心化交易基础设施的演变。
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