作者：Alex Thorn， Galaxy Digital研究主管；翻译：@xz
2025年第三季度，加密货币领域的风险投资活动相较于之前的牛市水平仍显低迷。尽管较上一季度有所增长，但这主要由少数后期阶段交易推动。估值已升至牛市水平，早期阶段投资活动则保持活跃。宏观环境持续对寻求新资金配置的基金管理人构成阻力，而近期第四季度的加密市场活动很可能在今年第四季度和2026年第一季度进一步阻碍资金配置。来自ETF和数字资产财库公司等投资工具的竞争也进一步加剧了阻力。
尽管仍低于2021-2022年牛市水平，风险投资活动整体上仍保持活跃和健康。稳定币、人工智能、区块链基础设施和交易等领域持续吸引交易和资金，种子轮前投资活动也保持稳定。鉴于新政府致力于推动比特币、加密货币和区块链技术的普及，美国在该领域长期的主导地位可能会进一步增强。
2025年第三季度，加密货币初创企业风险投资总额为45.9亿美元（环比下降59%），交易数量为414笔（环比下降15%）。
后期阶段交易占投资总额的56%，早期阶段交易占比44%。
交易类项目以21亿美元融资额成为最受风投青睐的领域，其中Revolut融资10亿美元、Kraken融资5亿美元。
美国在融资规模和交易数量上再度占据主导地位。
资金募集方面，投资者向13只新加密风投基金配置了31.6亿美元。
1、风险投资概况
（1）投资笔数与投资金额
第三季度，风险投资机构向加密货币和区块链领域的初创企业及私营公司总投资额达46.5亿美元（环比增长290%），投资笔数为415笔（环比增长9%）。
第三季度，共有七笔投资占据了加密货币及区块链领域风险投资总额的一半：Revolut（10亿美元）、Kraken（5亿美元）、Erebor（2.5亿美元）、Treasury（1.46亿美元）、Fnality（1.35亿美元）、Mesh Connect（1.3亿美元）以及ZeroHash（1.04亿美元）。
从年度数据来看，尽管投资笔数未超过前几年，但2025年前三季度的投资总额已超越2023年和2024年同期。
（2）投资金额与比特币价格
在过去的周期中，投入加密初创企业的资金与比特币价格高度同步。但本轮周期并非如此。自2023年1月以来比特币价格大幅上涨，而风险投资活动却未能同步跟上。配置方对加密风投乃至整个风投领域兴趣疲软，加之ETF和财库公司等公开市场工具的竞争，持续分流了本可能流向初创企业的资金。
2025年第三季度，57%的资金投向了成熟期企业，43%的资金流入了成长期企业。
在交易数量方面，种子轮前交易占比环比持平，且相较于以往周期仍保持健康水平。我们通过追踪种子轮前交易的比例来评估创业活动的活跃度。过去几个季度，后期阶段交易占比持续上升，反映出市场整体成熟度的提高。
（3）估值与交易规模
2025年获得风投支持的加密公司估值持续上涨，第一季度已超过2021年高点，第三季度亦接近该水平。2025年整体风投市场的估值同样有所上升，但尚未达到2021年的峰值。加密领域的中位交易规模在2025年第三季度也创下历史新高，当期单笔交易中位金额为450万美元，融资前估值中位数达3600万美元。
（4）投资类别分析
在我们的分类体系中，交易/交易所/投资/借贷类企业从加密风投机构募资额最高，以超20亿美元的资金规模重获榜首，其中Revolut获投10亿美元、Kraken获投5亿美元。此类业务拥有加密领域最成熟的商业模式，历来在风投配置中占比最高。
从长期来看，各赛道融资额的市场份额呈现出超越"交易/交易所/投资/借贷"类别持续主导地位之外的一些有趣趋势。例如，Web3/NFT/DAO/元宇宙/游戏类别的份额自其PFP时代的鼎盛时期以来已有所下降，而支付/奖励和银行业务类别则呈现上升态势。
从交易数量来看，Web3/NFT/DAO/元宇宙/游戏类别仍能吸引投资兴趣，但主要集中于比过去更早期的阶段（因此投入的资金量也较少）。其他值得关注的类别包括基础设施（涵盖提供质押和区块链接入服务的公司）、人工智能、DeFi、支付/奖励（考虑到稳定币的兴起而备受关注）以及资产代币化（监管态度的变化使其前景备受瞩目）。
从交易数量来看，随着时间的推移，该领域的投资正变得更加多元化。
（5）投资阶段与类别分析
按类别和阶段划分的投资金额与交易数量，能够更清晰地展示各类别中何种发展阶段的企业正在融资。2025年第三季度，绝大多数投入"交易/交易所/投资/借贷"类别的资金流向了成熟期企业（主要为Revolut和Kraken）。相比之下，银行业务等类别的融资主体则以成长期企业为主。
通过分析各类别中不同阶段的投资资本分布，可以揭示各类投资机会的相对成熟度。
与前几个季度一样，2025年第三季度的主要投资类别在交易阶段上呈现出健康的分散性。
通过分析各类别中不同阶段的交易占比，可以洞察每个可投资类别所处的发展周期。
（6）投资地理分布
2025年第三季度，47%的投资资金流向了总部位于美国的公司。英国以28%的占比位列第二，其次是新加坡（3.8%）和荷兰（3.3%）。
从交易数量来看，情况大体相似但分布稍显分散。总部位于美国的公司完成了总交易量的40%，其次是新加坡（7.3%）、英国（6.8%）和香港（3.6%）。
从创始年份来看，2018年成立的公司筹集了大部分资金，而2024年成立的公司收获的投资笔数最多。
2、风险基金募资状况
尽管募资总额环比有所增长，但加密风险基金的募资环境依然充满挑战。宏观环境以及2022-2023年加密市场的动荡，持续使部分配置方不愿维持其在2021年初至2022年间对加密风险投资的承诺水平。近来，人工智能领域关注度的提升也分散了部分原本投向加密资产的目光，而现货ETF和财库公司也在竞逐机构资金。2025年第三季度，专注于加密领域的风险基金共募集资金31.6亿美元，涉及16只基金。
从年度数据来看，风险投资基金在2025年前三季度的募资总额已超过2024年全年，并且有望超越2023年的水平。
2025年，风险投资基金的平均规模已上升至1.63亿美元，但中位数规模已降至3600万美元。
3、总结
市场情绪正在改善，投资活动也在增加，但两者仍远低于历史高点。2017年和2021年的先前牛市周期中，风险投资活动与流动性加密资产价格高度相关，但在过去两年里，尽管加密货币价格上涨，投资活动却一直保持低迷。这种风险投资的停滞由多种因素造成，例如此前热门的加密风投领域（如游戏、NFT和Web3）吸引力减弱；人工智能初创公司对投资资金的竞争；以及更高的利率普遍降低了风险投资配置方的积极性。
2025年，成熟期企业在融资规模上处领先地位。过去三个季度，投入成熟企业的资金超过了初创企业，反映了该领域日益增长的成熟度。随着整个行业的成熟，种子轮前交易数量占比持续呈下降趋势。随着加密技术被成熟的传统机构采纳，以及大量获得风投支持的公司已实现市场契合度，加密领域种子轮前风险投资的黄金时代很可能已经过去。
现货ETP（交易所交易产品）和数字资产财库公司（DATCOs）可能正在对基金和初创企业构成压力。配置方在美国现货比特币ETP领域的数笔高调投资表明，部分大型投资者（养老基金、捐赠基金、对冲基金等）可能正通过这些规模大、流动性强的工具获取行业敞口，而非转向早期风险投资。过去两个季度，对现货以太坊ETP的关注度有所上升。若此趋势延续，或ETP覆盖其他替代性一层区块链，对DeFi或Web3等领域的需求可能流向ETP而非风险投资生态。2025年数字资产财库公司（DATCOs）的兴起，也可能在配置方对该领域的兴趣方面与风险投资形成竞争。
基金经理仍面临艰难环境。尽管2025年配置资金小幅上升，但新基金数量连续两个季度下降，并维持在近五年低点附近。宏观趋势持续对配置方构成阻力，但监管环境的实质性转变可能预示配置方对该领域兴趣的复苏。
美国继续主导加密初创企业生态。尽管前几年监管环境异常复杂且常怀敌意，但总部位于美国的公司和项目历来完成了大部分交易并获得了最多投资。随着新政府和国会开始推行史上最支持加密的议程，这一趋势在今年得以延续。我们预计美国的主导地位将增强，特别是在《GENIUS法案》已立法生效的当下，若国会能通过加密市场结构法案，将进一步吸引美国传统金融服务公司实质性进入该领域。
