作者：Frank
10月11日的市场暴跌，不仅击穿了加密资产的价格防线，更引爆了稳定币赛道的一场“百亿大迁徙”。
数据显示，自10月以来，稳定币总市值从3087亿美元缩水至3028亿美元，近60亿美元的资金离开市场。在这场退潮中，合规稳定币USDC龙头首当其冲，其在 Solana 链上的供应量断崖式下跌。而此前风头正盛的“算稳新星”USDe也因循环贷杠杆清算发行量大幅下降。
然而，这并非一场单纯的资金出逃，而是一次残酷的竞赛。当我们拨开数据的迷雾，会发现这是场从“投机”回归“理性”的变局，资金正在从高杠杆的链上博弈场，流向合规性更强、法币通道更顺畅以及具备 RWA 真实收益的避风港。
Solana 生态与 USDC 的“螺旋双杀”
在这场市值缩水的浪潮中，USDC 成为了最大的“失血点”。数据显示，在流出的近60亿美元中，USDC 占据了半壁江山，其总市值从763亿美元滑落至735亿美元，下降达28亿美元。
USDC下降背后，主要是Solana链近一个月的USDC发行量下降了18.24%，10月11日，Solana链上发行的USDC总量约为128亿美元，到11月23日则下降至87亿美元，总量减少了41亿枚。
同期，Solana链上的TVL也从129亿美元降至了87.9亿美元，降幅与USDC的供应量相似。而Solana排名靠前的DeFi协议在这一阶段同样经历了TVL的大幅下降。从这一角度来看，在10月11日市场暴跌之后，Solana链上有大批资金选择将稳定币直接赎回以规避市场风险。
以Pump.fun为例，据链上分析师余烬监测，最近一周的时间，Pump.fun项目方把4.05亿枚USDC转进了Kraken。然后同期时间里4.66亿枚USDC从Kraken转到Circle，这很可能是进行了出金。而这些是Pump.fun 6月份向机构私募销售PUMP获得的资金。不过，Pump.fun的联合创始人Sapijiju回应称：“这是完全不实的消息，Pump.fun从未套现。”并表示这只是资金管理的一步操作而已。
不仅仅是 Solana，以高杠杆衍生品交易著称的 Hyperliquid 同样遭遇了流动性下降，其稳定币发行量从 60 亿美元降至 44 亿美元，降幅达 25%。这种全方位的收缩，直接冲击了发行商 Circle 的在美股市场的表现。受收入预期不佳与 USDC 供应量锐减的双重打击，Circle 股价从高点 240 美元一路跌破发行价至 71.3 美元，曾经备受期待的“合规稳定币独角兽”神话似乎正在遭受上市后的第一次危局。
USDe 危机与 Sui 的稳定币数据乌龙
如果说 USDC 的下跌是周期性的去杠杆，那么 USDe 的危机则暴露了算法稳定币在熊市中的结构性脆弱。
自10月10日以来，USDe 的供应量从 146 亿美元腰斩至 73.8 亿美元，在币安上的价格因为短时流动性缺乏一度脱锚至 0.65 美元。脱锚的主要原因是中心化交易所在恐慌期间流动性提供者集体撤离，导致订单簿极度稀薄。同时，USDe官方的赎回机制虽然运作正常，但其背后的“交易所外结算”存在数小时的延迟。这种延迟使得套利者无法在几分钟的闪崩时间内迅速套利，从而无法将CEX上的折价拉回1美元锚定，放大了脱锚的幅度。
而关于发行量骤降的原因，实际上是因为市场暴跌导致永续合约资金费率骤降，甚至转为负值，这使得此前广泛部署在Aave和Morpho等借贷平台上的“循环贷”杠杆策略失去了经济基础。由于收益率低于借贷成本，交易员被迫大规模去杠杆平仓，引发了USDe供应量萎缩。事后，OKX首席执行官Star在X平台发文表示：“USDe不应被视为与美元1:1锚定的稳定币，它是一种代币化对冲基金。”
即便Ethena在今年Q3 创下了1.51 亿美元费用捕获的最高纪录，但事实上还是无法抵挡由于收益率大幅下跌导致的市场信心缺失。目前USDe的收益率虽然已经回升到5%以上，但总体的供应量和交易量都处于下滑状态。
在市场极度焦虑并渴望寻找下一个增长点时，一场关于 Sui 公链的数据乌龙成为了插曲。11月24日，Artemis数据显示Sui链上的稳定币供应量增长了24亿美元。社交媒体上认为这可能是某些机构或者聪明钱在积极布局Sui链的某些资产。就连Sui官方也参与到这条新闻的互动当中，回复了：“stablesmaxxing”（稳定币拉满）。
不过，经过调查发现，这可能只是一个乌龙事件，经过仔细比对多个数据面板，USDC的确是Sui上发行最多的稳定币，目前的发行市值约为4.8亿美元。其他的稳定币在Sui上的发行量均为数千万美元。根据Defillama的数据显示，当前Sui生态的稳定币总量约为6.53亿美元。如果单日流入或者增发25亿美元，意味着Sui上的稳定币供应量则会增长4倍左右。
而链上信息也显示，USDC在Sui的发行量为4.82亿美元，持仓最大的地址为币安交易所约为1.48亿枚。随后，Artemis随后也更新了这一数据，近七日的Sui上稳定币供应变为增长1.17亿美元。
避险的新方向，拥抱收益
资金从高风险区域撤离后，并未完全消失，而是流向了更安全、更具功能性的资产。
在市场下跌过程中，USDT 再次证明了其稳定币“一哥”的统治力，总市值不仅未受影响，反而屡破新高达到 1847 亿美元。
相比USDC的下滑，其他的合规稳定币却有着明显的增长，从10月11日市场暴跌之后，PYUSD的发行量实现了逆势上涨的趋势，从25亿美元增长至36亿美元，增幅接近50%。在公链的细分当中，PYUSD的增长主要来自于以太坊主网的增长，近一个月内增长了57%。
11月9日Token Terminal公布的数据显示，PYUSD成为市值10亿美元以上增长最快的代币化资产之一。相比其他稳定币，PYUSD的核心优势可能在于其便捷的法币兑换通道和较为稳定的收益率。PYUSD此前曾在Solana链上通过补贴收益的方式维持10%以上的APY。此外，PYUSD的合规性也是诸多机构投资者们重点考虑的因素之一。
此外，同为Circle发行的收益型稳定币USYC的发行量在近一个月内也实现了45%的增长，总发行量上涨了约5亿美元。这表明，在市场动荡期，机构投资者不再满足于持有零息的现金，也不愿承担DeFi的高风险，而是更偏爱锚定美债等RWA的稳定回报。
RWA.xyz的数据也显示，近期RWA资产的发行量并未受市场下跌影响，仍处在稳定增长当中。从10月11日的330亿美元增长至360亿美元，上涨了10%。
一场市场动荡行情，在此刻成为了稳定币市场的试金石。不仅让市场分辨出哪些稳定币是主要应用于高杠杆交易，哪些是作为大机构的理财标的。同时也反映了加密市场正式告别了单纯依赖链上杠杆驱动规模的“草莽时代”。
反观 PYUSD 的逆势突围与 RWA 资产的稳步增长，则证明了资金已经开始用脚投票。在动荡时期，更便捷的法币通道、更透明的合规背书以及基于美债的真实收益，才是留住资金的核心竞争力。
60亿美元的流出或许给了我们一个思考的契机，稳定币的下半场战争，不再是印钞速度的比拼，而是场景、信任与底层资产质量的角逐。对于发行商而言，如何从服务于链上投机的“燃料”，进化为金融及贸易环节当中的“桥梁”，将是通往下一个牛市的唯一门票。
