作者：Jonathan Ma，Artemis创始人；翻译：xiaozou
最近我们采访了Pendle创始人TN Lee。Pendle已成为DeFi领域增长最快的固定收益与收益交易协议之一，其总锁仓价值TVL突破数十亿美元，稳定币占比超流动性的80%。通过将资产拆分为本金代币PT和收益代币YT，Pendle构建了同时满足避险投资者追求确定性收益与风险偏好型交易者追逐积分及超额收益的双边市场。
本文将深入解析Pendle的发展历程、未来机遇以及如何抢占140万亿美元全球固定收益市场的战略布局。
1、您好TN！Pendle成立于2020年。您能否和我们分享一下创业故事？您创立Pendle的初衷是什么？
Pendle的构想诞生于2020年DeFi之夏。当时流动性挖矿正值巅峰，三位数甚至四位数的年化收益司空见惯，但这些收益往往仅持续数日甚至数小时。这让我们思考：能否锁定这些高收益？于是我们决定打造一个让DeFi固定收益成为现实的协议。当意识到全球固定收益市场实为世界最大证券市场时，这一构想更显意义重大。
2、我印象中Pendle最初是去年参与Eigenlayer和Ethena收益耕作的主要途径。请用通俗语言和大家解释一下Pendle的本质以及用户该如何使用Pendle？
Pendle本质上是一个收益交易协议。简单来说就是我们让用户能够交易资产的"收益权"，这里的收益涵盖资产产生的所有应收权益，包括常规收益与积分奖励。实现方式是将资产产生的收益和积分剥离为独立资产——收益代币（YT），剩余本金部分则对应本金代币（PT）。
若看好某资产未来产生的收益及积分，可买入YT。如果判断正确，YT累计获得的收益价值超过购买成本即实现盈利。
对于追求稳定收益的用户，可折价购入PT获得固定年化收益，相当于以折扣价买入资产，从价差中获利。
除收益获取外，Pendle还提供参与各类热门DeFi协议的机会，用户可根据自身风险偏好选择最适合的投资组合。
3、Pendle的商业模式是什么？PENDLE代币持有者能获得哪些价值？
Pendle的盈利主要有两大来源：兑换费用与收益抽成。简言之，交易量与总锁仓量（TVL）越高，协议收入就越多。部分收益抽成还会以积分或空投形式分配给了vePENDLE持有者。
4、目前市场对Pendle最大的误解是什么？
我认为是"在Pendle上币难度很高"的认知。实际上在Pendle上币非常简单，尤其是现在我们已建立了社区驱动的资金池部署流程。这也是近期Pendle涌现大量新市场的主要原因，特别是生息稳定币项目如Gaib、USDai等。
如果你是能产生任何形式收益/积分的DeFi项目，在Pendle上架资产其实非常直接。
5、Modular Capital的James Ho与Spartan Group的Jose Sanchez均将Pendle视为稳定币赛道的核心赢家。稳定币为何能占据Pendle总锁仓量78%的份额？您如何看待Pendle在稳定币领域的未来机遇？
我认为这一成功应归功于稳定币是当前市场的主要叙事驱动。回顾过往，当Eigenlayer和再质押成为主导叙事时，我们的TVL主要由质押相关资产构成且多以ETH计价。随后我们看到BTCFi叙事崛起，以Babylon及其衍生品为首，我们的TVL自然也紧随趋势，BTC资产占比显著提升。
如今稳定币成为市场焦点，我们的TVL也呈现出相同规律。Pendle的核心优势在于其设计架构与基础设施能快速适配各类市场叙事与趋势。只要资产能产生收益，就能通过"Pendle化"进行重构。
6、对Pendle而言哪些指标最为关键？在与投资者及流通代币基金交流时，基本面分析占据多大权重？
TVL与交易量是核心指标，它们直接贡献协议收入，也是我们与投资者及流通代币基金对话时的关键考量要素。市场叙事会随周期更迭而变迁，但这些基本面指标始终是长期评估我们表现的核心指标。
对于大型投资者与流通代币基金而言，信任至关重要，而这些指标正是对协议信任度的量化体现。我们维持指标增长的时间越久，协议积累的信任价值就越高。
7、请谈谈Pendle未来的发展路线图？
我们今年有三大核心目标：
首先是Boros，这是我们全新的带杠杆收益交易平台。Boros的核心设计目标是处理各类收益源，不仅涵盖DeFi收益，还包括链下传统金融收益如抵押贷款利率等。初期我们将聚焦于更直接且市场熟悉的领域：永续资金费率交易。上线仅两个月，Boros已展现强劲增长势头，交易量增速达V2版本的10倍，名义交易额突破18亿美元。即便按此增速，我们目前仅覆盖约0.03%的总可寻址市场，单就永续资金费率赛道而言增长空间依然巨大。
其次是Citadels计划，旨在优化PT的流通生态并构建独立经济体系——尤其在近期PT在借贷市场突破20亿美元历史峰值后更显重要。目前固定收益PT主要存在于EVM生态，通过Citadels我们将拓展至需KYC的机构投资者、符合伊斯兰教义的基金乃至非EVM链如HYPE、TON和Solana等。每个方向都是我们要建设的"堡垒"，这是Pendle实现固定收益全面普及的重要一步。
最后，随着我们迈入新增长阶段，Pendle V2将向无许可化演进。如前所述，现在资产上线Pendle的流程已变得前所未有的简便。
8、从长期来看，到2030年之后，Pendle可能迎来哪些重大发展机遇？
我们对Pendle的愿景颇具雄心——希望让所有类型的收益都能在Pendle上交易，不仅限于DeFi领域，更涵盖全球各类收益资产。我们的目标是打造一个收益交易市场，使其成为获取顶级收益的首选平台，无论这些收益源自DeFi、CeFi还是传统金融。
我们坚信，最具影响力的区块链应用是那些能比传统金融方案更有效解决实际问题的项目。这正是为Pendle设立的标准。
从数据角度看，市场机遇巨大：全球固定收益市场规模约140万亿美元，是全球最大的证券市场。对固定收益产品的需求并非假设，而是早已成熟存在的市场。但当前缺乏一个能无缝整合链上链下各类收益的统一平台，这正是Pendle要填补的市场空白。
9、Pendle未来成功之路面临的最大风险与挑战是什么？
当前我们面临的核心挑战是突破"链上模式"的局限。Pendle已在加密原生生态中确立了稳固的产品市场契合度，但若想真正实现规模扩张并成为全球收益层，必须构建能将Pendle产品推向Web3边界之外的基础设施。
这意味着需要建立合适的通道，以传统金融能理解的方式对这些产品进行包装和推广。随之而来的是一系列全新课题——监管合规、KYC认证、法律架构、资产托管等。这些是实现现实世界采用、吸引圈外机构/基金/客户的重要基石。
我们正与多家潜在合作伙伴积极商谈，共同突破这些障碍。同时与Ethena团队紧密协作，探索将我们的基础设施接入更广阔金融世界的具体路径。这虽是多维度的复杂挑战，却也是我们最振奋人心的前沿战场。一旦突破，我们将打开远比DeFi更宏大的发展空间。
10、为什么DeFi需要Pendle这类金融产品？
在Pendle出现之前，DeFi领域实际上缺乏让用户可靠获取固定收益敞口的途径，这曾是巨大的市场空白。固定收益是任何成熟金融体系的核心组成部分——它让投资者能以可预测的方式保值增值。这类产品天然能吸引不同于典型DeFi投机客的用户群体：成熟投资者往往对风险有更精细的考量，而非盲目追逐高年化收益。
我们已亲眼见证这一趋势：尽管存在未来收益和空投的潜在上行空间，PT交易量中很大部分来自锁定固定收益的八至九位数巨鲸用户。从风险回报角度看，固定收益的可靠性与可预测性具有难以替代的优势。
作为收益交易市场，Pendle为加密领域的收益率曲线实现了真实价格发现。它帮助建立利率期限结构，这如同传统金融中国债的作用，对更广泛的DeFi金融市场具有重要指示意义。
此外，随着积分和空投挖矿的兴起，Pendle已演变为超越单纯收益平台的形态。它更成为一种民主化的"早期投资"平台，让散户能以此前仅限内部人士或风投的途径，提前布局新兴协议。这一功能层极具吸引力，也与我们将收益市场建设得更加开放、包容的目标高度契合。
11、Pendle与早期尝试构建类似协议的项目相比有何独特之处？
我认为关键差异在于我们识别并适应新兴叙事与市场趋势的能力。纵观Pendle的TVL构成演变，你会发现明显的阶段性转变：早期流动性高度集中于ETH（尤其在LST和LRT阶段），随着BTCfi崛起，我们的流动性配置也自然转向。
如今稳定币占比已超TVL的78%，这实际上是健康信号——与投机性资产不同，稳定币收益的需求具备跨周期韧性。无论牛熊市，市场对稳定可预测回报的需求始终存在，尤其是财富保值型用户。
这种随市场动态调整的敏捷性正是我们的核心优势。正是这种能力让我们在不同叙事周期中持续保持相关性并实现增长。
12、Pendle的典型用户画像是什么样的？
虽然听起来像陈词滥调，但Pendle确实能为各类用户提供价值：
若你偏好保守稳健的收益，本金代币PT提供的固定收益完美契合财富保值与规划需求；
若你风险承受能力较高，希望对自己看好的协议进行杠杆化操作（特别是最大化空投潜力或未来收益），收益代币YT正是理想工具；
若你介于两者之间或想兼顾二者，作为流动性提供者LP既能获得固定收益，又能分享收益与积分的上行潜力。
Pendle数据深度解析
截至2025年9月，Pendle总锁仓值TVL突破130亿美元峰值，其中USDe占比最高（约80亿美元），其余由其他稳定币、BTC和ETH构成。
Pendle的流动性结构高度受叙事驱动。初期以ETH为主导（LST/LRT阶段），随后转向BTCFi，如今稳定币占比超78%。这显示出市场对可预测、可持续收益的旺盛需求。2025年9月的峰值波动与回调则反映了大额到期周期的平仓潮。
稳定币是Pendle增长的核心支柱。随着稳定币总供应量突破3000亿美元且生息稳定币占比快速提升，Pendle已成为这类收益资产代币化交易的关键平台。通过捕捉用户从被动持有稳定币转向主动获取收益的趋势，Pendle正切入加密领域最庞大且最稳定的流动性基础。这使得稳定币构成其长期TVL与收入扩张的中流砥柱。
Pendle的抵押资产基础显著扩张，稳定币以28种抵押类型（+27%）领先，彰显其作为协议增长支柱的地位。而以太坊（11种类型，+10%）与其他资产（23种类型，+21%）持续提供多元化支撑。这种多样化格局表明Pendle正演进为多资产收益交易市场，既能灵活捕捉新叙事，又始终以稳定币的可靠性为锚点。
