在2025年10月的金融市场中，一系列区域银行事件如蟑螂般涌现，暴露了信贷体系的深层裂痕。Zions Bancorporation（以下简称Zions）和Western Alliance Bancorporation（以下简称Western Alliance）的最新披露并非孤立，而是与First Brands和Tricolor的类似问题交织，共同指向抵押品（collateral）信任的崩塌。这不仅仅是欺诈的标签所能掩盖，而是嵌入宏观经济转折和货币紧缩背景中的系统性风险。本文基于近期事件，对抵押品问题的成因、影响及其与全球经济动态的联系进行剖析。
一. 抵押品问题的显现：从Zions和Western Alliance说起
10月16日，Zions和Western Alliance相继公布涉及Cantor投资基金的信贷问题，引发市场震动。Zions几年前向Cantor II和Cantor IV基金提供循环信贷额度，用于商业房地产抵押贷款。这些贷款本应以第一优先权抵押品担保，但调查显示，许多票据已被转移至其他实体，且部分已止赎或即将止赎。这导致Zions的信贷暴露无保障，潜在损失达5000万美元，并提起诉讼追讨逾6000万美元。 Western Alliance面临相似困境，其抵押安排中资产被挪用，导致原本安全的信贷转为无担保。该行也提起诉讼，指控Cantor Group V LLC欺诈，但强调其抵押品覆盖义务，并维持2025年财务指引。
这些事件根源于低利率时代的市场狂热。过去几年，银行急于“做成交易”，忽略尽职调查，将文件束之高阁，寄望美联储主席杰罗姆·鲍威尔（Jay Powell）宣称的“完美经济”。但经济压力增大时，困境基金为求生存，开始双重质押或滥用抵押品。华尔街日报报道，这并非孤例，而是影子银行和私募信贷领域的普遍灰色地带。
类似问题早在9月显现。Tricolor Holdings因次级汽车贷款双重质押破产，仓库贷款人指控欺诈，约40%活跃贷款车辆识别码无效，引发司法调查。 First Brands Group于9月29日申请第11章破产，债权人声称应收账款和库存被多次融资，缺失23亿美元，负债超100亿美元，影响多家国际银行。 摩根大通CEO杰米·戴蒙（Jamie Dimon）于10月14日警告，这些是“蟑螂”，一出现往往预示更多问题。
媒体称其为“欺诈”，但本质是抵押品滥用。在欧元美元体系中，抵押品是流动性循环的核心。一旦信任瓦解，整个体系运转受阻，导致信贷紧缩。Zions等事件引发银行股暴跌，虽次日反弹，但膝跳反应反映投资者对更广风险的焦虑。
二. 宏观经济背景：从“忘记增长”到“记住衰退”
抵押品危机嵌入全球宏观转折。2023年银行危机（SVB倒闭、Credit Suisse事件）虽被主流淡化，但市场记忆犹新。债券市场预警：德国曲线、美债反映长期后果。
当前经济正向Beveridge曲线平坦部分过渡。10月14日，鲍威尔演讲中指出，就业市场疲软，低招聘、低解雇趋势持续，失业风险上升。 Beveridge曲线描绘失业率与职位空缺率关系：平坦时信号衰退。7月非农报告负面，8月以来数据疲软，企业从“忘记招聘”转向“记住解雇”。这影响消费者债务偿还，违约率上升；中小企业若裁员，债务服务能力衰退，类似于First Brands困境。
全球视角，中国亦现平坦Beveridge曲线，增长放缓。地缘风险（如关税）虽延期，但未消。影子银行扩张忽略风险，如今经济放缓触发“信贷愚蠢”后果：更多企业濒临破产，抵押品问题频发。
三. 货币紧缩信号：美联储回购设施的警报
抵押品疑云与货币紧缩交织。美联储常设回购设施（SRF）10月15日借款65亿美元，为非季度末首次显著使用，信号流动性紧缩。 主流归咎量化紧缩（QT），但如2019年回购危机，非储备水平，而是风险厌恶导致经销商不愿流通储备、现金和抵押品。
更多信号：
回购失败率 自就业报告后上升，显示抵押品流通受阻。
外国官方机构储备资产 4月以来净销售显著，7月数据私营净购724亿美元，官方净购64亿美元，但整体美元短缺明显。2020危机使用1610亿美元，当前规模类似，缓解欧元美元紧缩。
美元汇率 欧元走弱，DXY走强，反映经销商收取更高美元接入费。
这些与抵押品问题一致：紧缩下，银行二次审查抵押品，导致更多曝光。
四. 市场反应与系统性风险
10月17日，市场剧震：黄金飙升至纪录高位，单日涨逾120美元/盎司（后回落），反映避险需求。 两年期美债收益率降至3.41%，十年期跌破4%至3.99%，牛市陡峭化印证紧缩后果。 银行股暴跌，显示焦虑。
欧元美元体系依赖抵押品信任。崩塌将冻结流动性，类似于2008（虽非重演）。影子银行放大风险：缺乏监管，信贷规模巨大。当前，经济向衰退倾斜，紧缩加剧，更多企业滥用抵押品，形成连锁。
比特币上涨被误读为美元崩盘，其实与纳斯达克联动，无关美元紧缩。
五. 展望与启示：调出噪音，审视隐藏真相
抵押品问题镜像宏观拐点。从Zions到全球债券，一切指向从乐观泡沫到风险觉醒。美联储虽“赢得”2023战（BTFP），但市场警醒。Beveridge平坦化预示失业上升、违约增多、抵押品滥用加剧。
投资者警惕：主流叙事掩盖真相。真实问题是欧元美元结构性缺陷：经销商厌恶、美元短缺、影子信贷愚蠢。忽略这些，将重蹈覆辙。
建议深入货币信号：利率互换、回购失败、储备流动。这些“隐藏真相”显而易见，却被噪音遮蔽。Eurodollar University等资源助解读市场，而非权威言论。
总之，Zions等事件警钟，提醒体系脆弱。在经济“记住衰退”之际，抵押品崩塌或引发广危机。及早审视，调出噪音，方能应对风暴。
