作者：A1 Research 翻译：善欧巴，
在一轮又一轮的市场周期中，去中心化金融已实现重大结构性演进。尽管中心化交易所（CEX）的交易量始终处于领先地位，但去中心化交易所（DEX）在每一轮周期中都在从 CEX 手中夺取市场份额，而此次，两者的竞争差距已缩小至前所未有的水平。
这一持续存在的市场份额差异，核心驱动因素十分明确：去中心化特性对基础设施构成了根本性限制。区块链作为新型金融轨道，在过去十年的大部分时间里，始终未能在速度、流动性和用户体验上与 CEX 持平。
然而，每一轮周期中，DEX 都在积极缩小这一差距。到 2025 年，我们有理由提出这样一个问题 ——DEX 终将取代 CEX 吗？
周期性困境：DEX 为何迟迟难以赶超？
对多轮市场周期的分析表明，DEX 基础设施正逐步走向成熟，而每一轮周期的发展都为当前格局奠定了基础。
2017-2018 年：探索起步期
早期的 DEX（如 @EtherDelta）直接运行在以太坊 Layer 1 网络上。交易结算需耗时数分钟，用户界面简陋，流动性也严重不足。与之形成鲜明对比的是，币安以 Web2 应用的模式实现快速扩张，不仅速度快、流动性充足，还具备友好的用户体验，迅速吸引了散户与机构用户。
DEX 市场份额：约 0%
CEX 市场份额：约 100%
这一早期阶段印证了一个关键结论：去中心化虽具备可行性，但性能与易用性仍是亟待突破的主要障碍。
2020 年：DeFi 夏季的突破
Uniswap 推出的自动做市商（AMM）模式具有革命性意义。该模式无需订单簿，允许任何人无需许可即可提供流动性，堪称 DEX 设计领域首个实质性的架构创新。但当时，AMM 模式主要服务于长尾代币，尚未覆盖流动性深厚的主流代币。
随着以太坊网络拥堵加剧，Gas 费从不足 20Gwei 飙升至 400Gwei 以上，每笔交易成本大幅上升。同时，用户界面反应迟缓，专业交易者仍忠实于 Bybit、币安等 CEX 平台。
DEX 市场份额：0.33%
CEX 市场份额：99.67%
为解决流动性问题，Uniswap V3 在 2021 年引入集中流动性池机制 —— 这一架构精妙的方案允许流动性提供者（LP）在自定义价格区间内配置流动性。尽管无常损失（IL）问题依然存在导致许多人不愿为小市值代币提供流动性，但这仍是 DEX 发展的重大突破。自此，DEX 从实验性协议转变为可服务特定市场板块与部分交易者的可行交易场所。
2022 年：FTX 崩盘后的警醒
2022 年 11 月 FTX 崩盘事件引发全行业震荡：数十亿美元用户资金一夜蒸发，市场对中心化托管机构的信任彻底崩塌。连续数周，不是你的私钥，就不是你的币成为加密货币领域社交平台的热门话题，交易者纷纷转向自我托管。
崩盘后，Uniswap、dYdX 等 DEX 的交易量激增 ——Uniswap 交易量突破 50 亿美元，dYdX 交易量暴涨 400%，大量用户从中心化平台迁移至 DEX。然而，尽管势头强劲，核心挑战仍未解决：钱包用户体验不佳、跨链流动性分散、缺乏法币出入金通道。随着短期担忧消退，用户行为逐渐回归常态，许多人重新使用中心化平台。
DEX 市场份额：约 5%
CEX 市场份额：约 95%
对此，生态系统进一步创新：推出 Uniswap 跨链路由功能，并通过 @Rabby_io、@phantom 等钱包优化用户体验。
但即便如此，要达到 CEX 级别的延迟仍看似不可能。每一轮周期虽带来增量改进，但性能差距依然显著。区块链尚无法支持专业级交易，而超低延迟的订单簿架构，与 AMM 的设计限制在本质上存在兼容性问题。
2025 年：转折点
2025 年的市场环境出现质的转变。基础设施首次成熟到足以支撑真正的竞争：高性能区块链、链上中央限价订单簿（CLOB）、直接法币集成、接近 CEX 的延迟，已全面整合到链上协议中。@HyperliquidX、@tradeparadex、@Lighter_xyz 等永续合约 DEX，正提供接近 CEX 功能水平的链上交易体验。
流动性聚合、更快的区块生成时间、统一保证金系统，使得交易者能直接在链上执行从现货到衍生品的各类策略，无需再承受以往链上交易的摩擦成本。
DEX 市场份额：约 19%（2025 年第二季度峰值达 23%）
CEX 市场份额：约 81%
尽管尚未实现完全持平，但 DEX 已不再是替代方案，而是成长为能与 CEX 直接竞争的对手。
图 1：DEX 与 CEX 市场份额演变趋势
2025 年数据洞察：CEX 仍占主导，但 DEX 追赶速度迅猛
数据背后的趋势清晰可见：尽管 CEX 仍主导全球流动性，但 DEX 在一轮又一轮周期、一个季度又一个季度中持续缩小差距。从现货到衍生品，所有细分领域都显现出交易活动逐步向链上迁移的迹象。
现货市场：截至 2025 年第三季度，DEX 市场份额从 2024 年第四季度的 10.5% 升至 19%。
期货市场：截至 2025 年第三季度，DEX 在期货市场的占比从 2024 年第四季度的 4.9% 增至约 13%。
图 2：DEX 市场份额 —— 现货与永续合约
现货 DEX 交易量：2025 年第三季度，现货 DEX 交易量达 1.43 万亿美元，较第二季度的 1 万亿美元环比增长 43.6%，超过 2025 年第一季度约 1.2 万亿美元的历史峰值。
图 3：现货 DEX 季度交易量变化图
永续合约 DEX 交易量：2025 年永续合约 DEX 交易量大幅增长，截至第三季度，链上累计交易量达 2.1 万亿美元，较第二季度增长 107%，且超过现货 DEX 交易量。
图 4：永续合约 DEX 季度交易量变化图
CEX 现货交易量：2025 年第三季度，CEX 现货交易量估计超 5.4 万亿美元，仍保持主导地位，较第二季度增长 25%。
图 5：CEX 现货月度交易量
整体趋势呈现持续加速态势：DEX 现货交易量环比增长 43.6%、同比增长 33%；过去 12 个月，永续合约交易量激增超 5 倍，在期货交易总量中的占比从 3.45% 升至 16.7%。若当前趋势持续，2025 年将成为 DEX 市场定位的关键拐点。
采用趋势分析
尽管 DeFi 采用率稳步提升，但其增长在不同地区、不同用户群体间并不均衡。不同市场、用户画像与机构行为，共同塑造着全球去中心化金融的演进路径。以下趋势揭示了 DeFi 在哪些领域增长势头强劲、专业用户与散户参与存在哪些差异，以及这些差异对下一阶段增长的意义。
1. 全球分布不均：亚太地区领跑增长
亚太地区是增长最快的区域，链上活动同比增长 69%，其次是拉丁美洲和撒哈拉以南非洲。北美与欧洲在绝对交易量上仍占主导，但增速较慢（约 42%-49%）。亚洲和非洲的增长势头显著，尤其体现在低手续费链上的小额交易中，反映出由散户驱动的原生增长特征。
2. 机构参与模式
机构采用呈现独特模式：大型交易公司越来越多地采用跨平台路由策略，将 CEX 与 DEX 的流动性结合，以优化执行效率并对冲头寸。这种混合模式表明，专业交易者已不再将 DEX 视为 “高风险替代方案”，而是将其作为互补的交易场所。
3. 代币发行偏好
代币发行趋势同样具有启示意义：如今，大多数新项目优先选择在 DEX 上线，通过 DEX 完成初始价格发现，之后再寻求 CEX 上市。这是因为 DEX 代币发行无需许可且不收取费用。不过，资金实力雄厚的项目通常仍会选择在 CEX 发行代币，以实现更广泛的分发。
4. DeFi 锁仓总价值（TVL）
2025 年第三季度，DeFi 协议总 TVL 达 1570 亿美元，创历史新高，其中超 50% 的 TVL 与 DEX 协议及流动性池相关。以太坊以约 63% 的占比，在 DeFi TVL 中保持领先。
5. 活跃交易者数量
CEX 在用户数量上仍占优势，全球注册用户超 3 亿，仅币安一家就拥有 2.9 亿用户。相比之下，DEX 月活跃用户约 1000 万 - 1500 万，数量虽少，但用户更具 DeFi 原生属性且交易经验更丰富。
突破 AMM 局限：高性能 CLOB DEX 时代来临
自动做市商（AMM）推动了 DeFi 的首轮浪潮，实现了无需许可的交易，但在效率、价格发现与资金利用方面做出了巨大妥协。新一代链上 CLOB DEX 则标志着结构性突破。
以 Hyperliquid 为代表的项目证明：CEX 级别的性能与链上透明度完全可以兼顾。通过将订单簿机制重新引入去中心化系统，这些项目解决了许多让交易者对 CEX 不离不弃的痛点 —— 延迟、执行精度、资金效率，尤其是在限价订单与衍生品交易中存在的核心问题。
1. 延迟表现
Hyperliquid 通过 HyperBFT 共识机制，实现 0.07 秒的中位数确认时间，与主流 CEX 相当，远快于 AMM DEX（2-30 秒）。
2. 流动性深度
Hyperliquid 等链上 CLOB 为去中心化流动性设立了新标准：平台每秒可处理多达 20 万笔订单，未平仓合约价值达 65 亿美元，订单簿深度足以吸收大额交易且价格冲击极小。对于比特币（BTC）、以太坊（ETH）等主流交易对，滑点可控制在 0.1% 以下，执行效果堪比 CEX。这与 AMM 形成鲜明对比 —— 即便在 ve (3,3) 等架构优化后，AMM 的滑点与无常损失问题仍未解决。不过需注意，Hyperliquid 上流动性较浅的交易对仍存在点差较大的问题，表明不同市场的流动性深度仍存在差异。
3. 交易费用
Hyperliquid 的 CLOB 设计还降低了交易成本：期货交易的平均吃单费率约为 0.035%-0.045%，现货交易约为 0.07%，而挂单者可获得小额返佣。这一费率水平与头部 CEX 相当，远低于 AMM 典型的 swap 费率（0.3%-0.5%）。与 AMM 不同，交易者无需承担无常损失或路由低效的成本，因此 CLOB 对活跃交易者与机构交易者而言，资金效率更高。
图 6：CEX、AMM DEX 与 CLOB DEX 功能对比
基于 CLOB 的 DEX 代表了 CEX 与 DEX 的融合：既具备 CEX 的高性能与深厚流动性，又拥有 DEX 的自我托管、透明度与链上执行优势。
图 7：CEX 与 DEX 的融合领域
交易者为何转向 DEX？
从理念层面，交易者可能因认同去中心化理念而选择 DEX 而非托管型 CEX。但真正的迁移，需要 DEX 在安全性、成本效率或操作便利性上实现切实改进。CEX 过去能占据主导地位，核心在于其更流畅的用户体验与更深厚的流动性。
如今，DEX 已开始迎头赶上，到 2025 年，DEX 不仅实现了与 CEX 的接近持平，还在特定维度建立了竞争优势。当前的 DEX 展现出三大结构性优势：具备 CEX 级体验的去中心化特性、极低（甚至零）费率、安全性，以及对公平市场的可及性。
1. 去中心化特性 + 媲美 CEX 的用户体验
DEX 天然具备两大优势：
透明度：链上结算确保交易可追溯、流动性可验证，且通常支持储备金证明，用户可审计协议活动。
自我托管：交易者始终掌控资产，彻底规避 CEX 黑客攻击风险。截至 2025 年年中，CEX 因黑客攻击导致的资金损失已超 21.7 亿美元。
但此前，DEX 的执行基础设施一直存在局限：用户界面不够完善、流动性高度分散导致高额滑点成本、结算常面临延迟或高费用问题。交易者之所以容忍 CEX 的风险，仅仅是因为 CEX 能提供更快的速度与更优的易用性。随着 dYdX 的推出，这些基础设施局限开始得到解决；而 Hyperliquid 的出现，则使情况得到指数级改善。
2025 年，Lighter、Paradex、Bullet 等基于 CLOB 的 DEX 纷纷涌现。这些 DEX 在速度与效率上达到甚至超越 CEX，同时保留了去中心化优势。
现代化改进主要体现在三方面：
用户界面（UX/UI）革新：Hyperliquid、Paradex、Lighter 的仪表盘界面，在设计与响应速度上已能与币安媲美。
流动性形态转变：AMM 逐渐被链上 CLOB 取代，实现更深的订单簿、更窄的点差与更低的滑点。
无摩擦入职流程：钱包集成、一键交易、法币入金通道、引导式教程，使 DEX 的入职流程有时比 CEX 的 KYC审核更快。
以 Hyperliquid 为例，其 2025 年第二季度交易量达 6555 亿美元。DEX 能实现如此庞大的交易量，核心原因在于：如今的 DEX 在不牺牲托管权与透明度的前提下，已能提供 CEX 级别的用户体验与易用性。
2. 零费率模式
DEX 与 CEX 商业模式的最大差异，体现在交易费率上。长期以来，CEX 通过吃单 / 挂单佣金、返佣、联盟营销收入实现盈利，而 DEX 正在重构这一经济框架。
以币安为例，其永续合约挂单费率约为 0.020%，吃单费率约为 0.040%；而 Paradex、Lighter 等新兴 DEX 则彻底取消了交易费。它们效仿 Robinhood的模式，不向用户收取直接交易费，而是通过向做市商收取订单流访问费与执行优先级费实现盈利。
例如，Paradex 开创了零售价格优化（RPI）与订单流付费（PFOF）等结构化模式，在为用户提升执行质量的同时，保障协议的可持续收入。这种模式复制了 Robinhood 对零售股票交易的革新路径，但完全基于链上且具备透明度。
这一变革的影响深远，零费率 DEX 带来三大改变：
颠覆 CEX 联盟经济：零费率模式打破了 CEX 传统收费逻辑。尽管交易者无需再支付吃单或挂单费，但协议仍可通过 PFOF、RPI、 premium 功能等实现收入，减少对联盟佣金的依赖，重塑交易生态的激励机制。
降低市场参与门槛：CEX 的专业交易者或 VIP 用户可通过高额交易量获得优惠费率，但大多数用户需支付标准费率，且对费率返佣或零费率模式高度敏感。零费率 DEX 显著降低了普通用户的参与成本。
重构激励体系：DEX 提供链上推荐计划、治理奖励、代币空投、流动性奖励等激励，虽不如 CEX 联盟收入稳定，但与用户活动的关联性更强。
看似微小的费率差异，在规模化交易中会产生巨大影响 —— 对活跃用户而言，尤其是在永续合约市场，即便费率只有微小差异，长期累积也会形成显著成本。零费率或超低费率 DEX 的崛起，可能迫使 CEX 重新审视定价策略，这与 Robinhood 对股票经纪行业定价的冲击异曲同工。长期来看，费率压缩可能使竞争焦点从价格转向流动性深度、执行质量与综合金融服务。
值得注意的是，头部 CEX 正战略性投资去中心化基础设施，而这最终可能影响其市场主导地位。例如，币安联合创始人 @cz_binance 为基于 BNB 链构建的 DEX@Aster_DEX 提供咨询，并公开表示币安正加大对非托管与链上业务的投入。
Bybit 等其他大型 CEX 也已开始整合链上交易功能，或直接投资新兴 DEX 基础设施。对这些机构而言，这既是一种风险对冲，也体现了它们对交易所下一阶段增长将来自链上、具备互操作性且社区导向的认知。
3. 安全性、可及性与市场公平性
DEX 具备无需信任、抗风险的特性：用户始终掌控资产，资金不会被扣押，协议规则不可篡改；审计记录永久保存在链上，即便平台团队消失，市场仍能正常运作；用户可免受任意规则变更或歧视性对待。
同时，DEX 提供无需许可的全球访问：交易者可 24 小时不间断操作，无需通过 KYC 审核、无需申请上币许可，也不受地域限制；任何代币都可即时上线，无需支付费用或经过中心化审核；DEX 还能与其他 DeFi 协议及支持智能合约的应用无缝集成，形成高度可组合的生态系统。
此外，DEX 的市场机制具备透明度：开源代码、可验证的流动性、链上订单簿，大幅降低了选择性操纵风险；其架构在市场波动期间能最大限度减少操作失误，让交易者相信 “在最需要市场时，市场能可靠运行”。
2025 年 10 月 9 日至 10 日，加密货币市场遭遇史上最大规模清算事件 —— 特朗普宣布对中国进口商品征收 100% 关税，导致超 190 亿美元杠杆头寸被清算，影响 160 万交易者。在此期间，币安等 CEX 出现系统不稳定，而 AAVE 等去中心化协议通过高抗风险的预言机保护了 45 亿美元资产，Hyperliquid 则始终保持透明度与正常运行。
此次事件凸显了信任与稳定性上的鲜明差异：中心化交易所公信力受损，而链上平台则维持了运营连续性。这一事件充分证明，在市场剧烈波动时，透明的结算机制具备显著运营优势，也进一步加速了交易活动向去中心化平台迁移的进程。
这些特质印证了 DEX 在结构上的优越性，再结合现代 CLOB 与 AMM 优化所带来的性能及成本优势，DEX 的竞争力得到了进一步强化。
未来展望
CEX 在法币出入金通道、合规产品、保险服务以及新用户与机构的可信入职流程方面，仍发挥着不可或缺的作用。与之相对，DEX 则在去中心化价值凸显的领域表现突出：链上透明度、用户自主托管、创新金融产品发行以及隐私保护功能。
如今，越来越多的交易者，尤其是成熟交易者与机构参与者开始同时活跃于两大生态系统：他们利用 CEX 的流动性完成法币与加密货币的兑换（入金 / 出金），同时借助 DEX 执行交易、实施 DeFi 策略并实现资产自主托管。这种双平台操作模式正迅速从例外变为常态。然而，若技术进步与采用率能维持当前速度，DEX 有望最终占据市场主导地位。
值得关注的关键推动因素
技术进步已大幅提升 DEX 的能力。若能在以下领域持续突破 —— 深化流动性、提高资金效率、实现无缝法币集成、明确监管框架将进一步加速 DEX adoption，缩小与 CEX 的差距。
1. 链上 CLOB 的规模化发展
Hyperliquid 等网络或未来应用链，已能提供流动性深厚且延迟低于 1 秒的交易环境。若这些平台能为流动性较浅的交易对也实现相近的流动性深度，那么 DEX 与 CEX 在交易执行上的剩余差距将大幅缩小，从而吸引更多专业日内交易者转向 DEX。
2. 可组合性与新型产品品类
永续合约将继续成为 DEX 差异化竞争的核心领域；目前，链上期权交易仍基本不具备可行性。若链上期权能实现突破，有望吸引散户与机构投入大量 TVL。
3. 监管明确化与协同化
随着币安等 CEX 在多个司法管辖区面临限制，监管机构开始探索将非托管平台纳入合法市场场所的框架。新加坡与日本已着手实施或研究合规 DeFi 沙盒，预计其他国家也将很快跟进。此类监管明确化举措，可消除用户与机构的合规顾虑，推动主流采用，进而增强 DeFi 生态的公信力。
4. 具备暗池功能的链上隐私交易
链上暗池在去中心化交易所内提供保密交易场所，支持大额区块交易且不向公开订单簿披露信息。这种隐私保护功能可防止抢先交易与清算狙击，吸引那些希望高效执行交易且避免对手方操纵的机构参与者。通过提升保密性与降低操纵风险，暗池将加速机构对 DEX 的采用。
5. 品牌建设与法币创新
PayPal、Stripe 等新兴去中心化金融科技初创公司，可能将银行级服务支持与无缝法币通道相结合，进一步削弱 CEX 在法币集成上的优势。
结论：DEX 的崛起势不可挡
从数据来看，DEX 市场份额的扩张趋势明确无疑：2024 年第四季度，DEX 在现货交易中的占比为 10.5%，在永续合约中的占比为 4.9%；到 2025 年第三季度，这两个数字分别飙升至 19% 与 13.3%。按细分领域计算，DEX 的季度平均增长率约为 25%-40%。根据当前增长轨迹可做出如下预测：
DEX 现货交易量市场份额或于 2027 年年中突破 50%
DEX 永续合约交易量市场份额或于 2027 年初突破 50%
即便在保守增长情景下，DEX 也将在两年内突破 50% 市场份额阈值，彻底从 “小众替代方案” 转变为 “主导性平台”。
各国政府正越来越多地介入 DeFi 框架建设：新加坡与日本已启动 DeFi 沙盒测试，美国 SEC、欧盟 MiCA等其他监管机构预计也将推出类似框架。这一趋势有望使非托管平台获得合法地位，让更多个人与机构无需担忧法律风险即可参与 DeFi。
类似 10 月 9-10 日清算事件的黑天鹅事件已证明，在透明处理清算方面，DEX 在结构上优于 CEX。当 CEX 陷入困境时，Hyperliquid 等 DEX 仍能保持全面正常运营，这表明 DEX 不仅在理念上更优，在实际运营中也更具优势。
展望未来，链上暗池与更具可组合性的流动性层即将出现，有望吸引更多成熟交易者与机构入局。基于 CLOB 的 DEX 已接近 CEX 级执行水平，而隐私保护功能的集成，将使其形成中心化平台难以匹敌的价值主张。
竞争轨迹表明，2025 年是关键拐点：DEX 已从实验性替代方案进化为具备竞争力的对手，并有望在未来 2-3 年内夺取市场多数份额。
