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美国国债（U.S. Treasuries）一直被全球投资者奉为圭臬，是动荡时期可靠的资金避风港，在2008年的金融海啸、911恐怖攻击，都是非常可靠的「无风险」资产，但在近期在总统唐纳·川普（Donald Trump）发动全面对等关税背景下，其避险功能正遭受前所未有的质疑。
传统上当股市等风险资产遭抛售时，资金会涌入美债寻求避险，推升债券价格、压低殖利率，但近几日川普祭出高额关税后，市美国长天期国债（如10年期和30年期）的殖利率不仅没下降，反而与股票、加密货币等风险资产同步飙升（意味著债券价格下跌）。
美国前财政部长劳伦斯·萨默斯（Lawrence Summers）近期批评，美国国债的交易模式已如同一个新兴市场国家的债券，暗示其风险溢价正在显著提升。
资金全面逃出美国
而数据揭示了市场的剧烈动荡，本周四（4月10日）美股在经历了前一日的历史性大涨后暴跌，几乎回吐一半涨幅，被视为全球资产定价之锚的30年期美国国债殖利率飙升了惊人的13个基点，达到4.87%的高位。
美元汇率也遭受重创，兑欧元和瑞士法郎的跌幅创下十年之最，这股涵盖股市、债市、汇市的广泛抛售潮，更延续到了周五（4月11日）。这种「股债汇三杀」的局面，加剧了市场对于外国投资者可能正大规模撤离美国资产的担忧，这与美债失去避险功能这点息息相关。
谁动摇美元霸权？
为何造成这样的问题？民间舆论与华尔街分析师认为，造成美国国债避险失灵的原因错综复杂，但川普政府的对等关税「狼来了」效应难辞其咎，其中更对所有来自中国的产品课以高达145%的惩罚性关税，这是美国近一个世纪多以来最激进的保护主义贸易壁垒，与美国历来主张自由经济与开放的态度完全不同，这导致了民间对美国资产的信心危机，导致资金从美国国债市场撤离，推动长天期殖利率创下自2020年新冠疫情爆发初期以来的最大单日涨幅。
美国自身庞大的债务负担也可能是动摇投资者信心的深层原因，多年的财政赤字和大规模借贷，已将美国国债总额推升至历史高位，市场过去担忧美国政府的偿债能力以及美元的长期价值，在经济衰退下的疑虑又再度加深。
《格兰特利率观察家》（Grant’s Interest Rate Observer）创办人吉姆·格兰特（Jim Grant）曾提及，美国维持旺盛国立的根源要追究到「世界对美国财政货币管理能力以及其政治金融机构稳定性存在大的信任」，而他也直言「世界可能正在重新考虑」。
对于一个需要仰赖进口国、依赖全球资本来为其巨额赤字融资的国家而言，无疑是危险的信号。
华尔街争论：中日谁抛售美债？
近期影响美债的原因，华尔街正在争论是否与美国的最大竞争国家——中国有关，许多社群上的分析师舆论认为大胆推测，北京方面可能正在抛售其持有的美国国债，，此作为对美国极端关税政策的报复。
东京SMBC日兴证券的资深利率策略师奥村理（Ataru Okumura）也提及，中国可能正在抛售国债以示报复，中国或许意在借此展示其，为了提升对美谈判筹码，不惜引发全球金融市场动荡的决心。
高盛集团（Goldman Sachs Group Inc.）的分析团队也推测，出售美元资产可能是中国的报复选项之一；而Yardeni Research的创始人艾德·亚德尼（Ed Yardeni）则表示，债券投资者可能开始担心北京和其他全球持有者会开始抛售美债。
日本官方澄清没抛售
不少论点认为美债持有量第一名的国家日本，才是抛售美债的最主要元凶，但稍早日本财务大臣加藤胜信就已经强调，日本管理美国国债持仓是为将来干预汇率预留的战略储备，是日本央行储备的货币工具，而不是干涉贸易与谈判的工具，直接否认了此指控。
而中国是美国国债的第二大外国持有者，仅次于日本，据美国财政部今年1月公布的官方数据，中国直接持有的美国国债规模已稳步下降至至少2011年以来最低水平，约为7000亿美元。但数据无法显示更为复杂的现况，事实上中国等资金可能透过比利时、卢森堡等国的托管帐户间接持有大量美债，而这些托管国的民间基金持有量近年来逐渐上升，使得追踪中国的真实持有规模变得困难。
由于中国官方的交易数据高度保密，且相关数据的发布存在滞后以及市场认定的人为修正，因此目前无人能确切证实中国是否确实在近期进行了大规模抛售。中国人民银行和国家外汇管理局也未对此立即回应置评请求。
中国抛售论的反对者
但许多市场人士仍对「中国抛售论」持怀疑态度，道明证券（TD Securities）策略师普拉尚特·纽纳哈（Prashant Newnaha）指出，如果中国大规模出售，其持仓结构可能偏向中短期，那么短期国债殖利率应该承受更大压力。但现实是，本轮抛售主要集中在曲线的长端（本周30年期殖利率上升48个基点，远超5年期的36个基点），这更像是广泛投资者的资产重新配置，而非中国的针对性行动。
摩根大通（JPMorgan Chase & Co.）的分析师杰伊·巴里（Jay Barry）也表示，外国官方持有量每减少3000亿美元，才会推动5年期殖利率上升约33个基点。考虑到中国官方持有的7000亿美元规模，若要造成如此大的市场波动，其抛售规模需要非常巨大，这在许多观察家看来可能性不大，因为这同样会损害中国自身外汇储备的价值。
技术性去杠杆抛压
除了地缘政治与总体经济要素以外，市场上的技术性操作也可能是因素也被认为美债暴跌的主因之一，美国财政部长斯科特·贝森特（Scott Bessent）就认为，市场的波动来源非系统性风险导致，而是债券市场正进行的「令人不适但理论上合理的去杠杆化过程」。
过去全球的对冲基金流行「基差交易」（basis trade），这是一种利用现货国债与国债期货之间的微小价差进行高杠杆套利，而过去的美国「软著陆」没有并触发这类的杠杆，而近期总体经济的不确定与剧烈波动可能意外触发了这些高杠杆仓位的止损或强制平仓，从而放大了抛售压力。
Jefferies LLC的全球股票策略主管克里斯托弗·伍德（Christopher Wood）认为，相比中国报复性抛售，基差交易的平仓「更为合理」。
结论：市场正在压力测试美国信用
Piper Sandler的全球资产配置主管本森·德勒姆（Benson Durham）也表示，尽管人们担忧美国的经济管理，但目前尚不明显表明投资者正在特别地「惩罚」美国资产（相对于欧洲资产）。此外，周四（4月10日）美国财政部成功拍卖了220亿美元的30年期国债，获得了投资者的踊跃认购，这也从侧面印证了市场对美国国债仍存在需求。
不管如何，本轮市场动荡的确切原因为何，一个清晰的信号已经传达给华盛顿的决策者：投资者对美国国债已经没有绝对的信心，而美国国债是全球金融的基石，是数万亿美元日常借贷的抵押品，更是所有风险利率的标准。
一旦其「无风险」地位发生根本性动摇，其潜在的破坏力将难以估量，而关于中国近期也因为对等关税问题正在对抛美国「展示肌肉」，市场正在出现可能从美元体系逃出的「新选项」，未来几周市场将密切关注更多数据的出炉，以及美国政府后续的政策动向，以判断这场风暴是暂时的波澜，还是全球金融格局变迁的序幕。
