作者：Alvis
最近，加密市场持续下跌，各大协议的 TVL（总锁仓量）纷纷下滑。然而，在这一片低迷中，有一个协议却逆势而上，不降反增，那就是 Hyperliquid。
凭借独特的盈利机制和强劲的交易量，其代币 HYPE 不仅在下跌行情中保持韧性，还在短短 24 小时内收获了 219 万美金的协议收入，7 天收入更是 超越了 Pumpfun，位列全网收入榜第七。
是什么让 Hyperliquid 在加密寒冬中独领风骚？它如何打破行业魔咒，实现收入与市值的双增长？让我们一起深入探索这一现象背后的驱动力。
高性能 Layer1- 完全链上订单簿永续交易所 Hyperliquid DEX
Hyperliquid 的核心产品是其永续合约 DEX，它使交易者能够获得 BTC、ETH、SOL 和其他资产的高达 50 倍杠杆。它具有完全链上订单簿和零 gas 费。与支持广泛去中心化应用程序 (DApp) 的 Solana 不同，Hyperliquid 的 layer-1 专为优化 DeFi 交易效率而构建。
截至 2025 年 2 月 28 日，Hyperliquid（HYPE）以 24 小时协议收入 219 万美元排名协议第七、7 天累计 1261 万美元的表现，不仅超越 Pumpfun 等新兴协议，更在去中心化永续合约赛道建立起绝对统治地位。
收入结构的多维创新
Hyperliquid 的收入来源突破传统 DEX 依赖交易手续费的单一模式，形成三级火箭模型：
- 衍生品交易费（占收入 70%+）：永续合约 0.01%-0.035% 的阶梯费率体系，结合日均百亿美元交易量，构成收入基本盘；
- 现货拍卖收入：通过 HIP-1 代币荷兰拍卖机制，单项目上架费达 30-50 万美元，年化收入潜力超 1.4 亿美元；
- 跨链桥接与生态服务费：随着 HyperEVM 上线，Gas 费（以 HYPE 支付）及智能合约服务费将成为新增长极。
其核心数据指标展现出与传统 DEX 截然不同的增长逻辑：
1. 交易规模与效率的颠覆性突破
日交易量稳定在 90 亿美元级别，峰值突破 100 亿美元，这一数据已达到币安永续合约交易量的 6%-10%，远超同类去中心化平台（如 dYdX、GMX 等）。
TVL/ 收入比仅为 50.6（TVL 6.38 亿美元 vs 7 天收入 1261 万美元），显著优于 Uniswap（184.9）和 Raydium（12.7）。顶级 DEX Uniswap 在同一时期的收入为 2280 万美元，但其更高的 TVL 凸显了 Hyperliquid 的利润率，这充分证明其资金利用率达到行业顶尖水平。
代币经济学：构建价值捕获的永动机
HYPE 的代币模型设计，开创性地将协议收入与代币价值直接挂钩：
通缩引擎的三重驱动
- 100% 收入回购销毁：平台将衍生品交易费、现货拍卖收入的 70% 以上用于市场回购 HYPE 并销毁。按当前收入水平测算，年化销毁量可达 1.5 亿枚，占流通量的 21.4%；
- 质押通缩机制：验证者需质押 HYPE 参与共识，当前质押 APY 达 18.9%，吸引超过 31% 流通量锁定；
- 代币实用场景扩张：HyperEVM 上线后，HYPE 成为跨链 Gas 支付、智能合约部署的必需代币，需求端新增开发者和用户双重驱动力。
代币分配的时间博弈
解锁风险可控性：团队代币（23.8%）锁定至 2025 年 12 月，且采用线性释放（24 个月），相比同类项目（如 dYdX 团队立即解锁）更保守；
社区激励储备：38.9% 的代币用于生态建设，通过交易量挖矿、开发者激励等方式持续吸引外部流动性。数据显示，每 1 美元激励可撬动 5.3 美元 TVL 增长。
估值模型构建：多维视角下的价值重估
1. 相对估值法（同业对比）
HYPE 当前 67 亿美元的流通市值，对应 PS 5.8 处于行业低位，考虑到其收入增速是同行 3-4 倍，PEG 比率仅为 0.27，总体来看确实低估。
2. DCF 模型测算
关键假设：
- 未来 3 年收入复合增速 55%（保守估计）
- 质押收益率维持 15% 以上吸引长期持有者
- HyperEVM 生态贡献 25% 以上新增收入
贴现结果：
- 2025 年末合理估值：$48.2（+130%）
- 2026 年目标价：$79.5（PEG 回归行业均值 0.8）
3. 链上价值捕获系数（VCC）
引入 TVL/(MC/TVL) 指标测算：
- HYPE VCC=6.38/(69/6.38)=0.59
- 行业均值=0.31
该数据表明，每 1 美元 TVL 在 Hyperliquid 生态创造的价值是行业平均的 1.9 倍。
风险因素与市场误判
1. 对「中心化质疑」的再审视
Hyperliquid 的原生代币 HYPE 于 2024 年 11 月通过空投推出，覆盖 94,000 个唯一地址。这一分配在第一天就推动了 20 亿美元的市值，表明社区采用率很高。
然而，链上数据显示，团队控制着 78% 的质押量。
虽然节点集中度引发争议，但需注意：
- 验证者委员会采用动态轮换制，每 epoch（约 4 小时）随机更换 1/3 节点；
- 开源进程分阶段推进，RustVM 核心代码已通过 CertiK 审计。
2. 竞争格局的深层壁垒
- 流动性护城河：每日 90 亿美元交易量形成的网络效应，使竞争对手需至少投入 18 亿美元进行吸血鬼攻击（按 0.2% 激励测算），而 HYPE 的回购机制可瞬时抵消 30% 以上冲击；
- 开发者迁移成本：HyperEVM 完全兼容 Solidity，但通过 HyperBFT 实现 10 倍于 EVM 链的性能，形成「开发无门槛，体验代差化」优势。
结论：价值重构中的战略机遇
Hyperliquid 通过技术范式创新重构了链上价值流动的规则：
- 短期（0-6 个月）：受益于 HyperEVM 上线带来的 Gas 需求激增，叠加 Q2 永续合约交易旺季，目标价 $35-42；
- 中期（6-18 个月）：生态扩展使收入结构多元化，PS 有望向币安平台币看齐（8.2→市值 92 亿美元）；
- 长期（18 个月 +）：若保持 55% 收入增速，2026 年有望冲击千亿美元市值，成为 Web3 金融基础设施的核心组件。
在传统 CEX 与 DEX 的界限日益模糊的今天，Hyperliquid 证明了一条新路径的可能性——通过区块链原生性能突破，实现金融效率的范式革命。当市场仍在用 DEX 的估值框架看待 HYPE 时，其本质已是融合 CEX 效率、DEX 透明性与 L1 扩展性的三位一体新物种，这正是其价值重估的核心逻辑所在。
